21世纪经济报道记者孙永乐
近日，国都证券（870488.NQ）公告称，收到福建省高级人民法院终审判决，驳回五矿国际信托有限公司上诉，维持原判。
法院认定，国都证券作为“20福晟01”债券主承销商已尽勤勉义务，无需对投资者损失承担连带赔偿责任。五矿信托4.75亿元索赔请求被全部驳回，还需承担一、二审案件受理费合计483.7万元。
对于身处浙商证券（601878.SH）并购整合期的国都证券而言，这场胜诉无疑卸下了头顶的“达摩克利斯之剑”，也为自身业务推进扫除了一个重大不确定因素。
2026年半年报数据显示，浙商证券上半年凭借“经纪+自营”双轮驱动，营收与净利润双双创下历史同期新高；而并表的国都证券却呈现营收与净利双降的局面，除经纪业务、信用业务外各板块全面承压。两家券商的业务协同尚未实质落地，但中欧基金的利润贡献与区域网点的协同潜力，正逐步释放“1+1>2”的整合红利。
国都证券全面胜诉，“20福晟01”债券违约始末
这场纠纷的根源，要追溯到六年前的一笔房企债券投资。
2020年6月，闽系房企福建福晟集团有限公司非公开发行“20福晟01”公司债券，规模10亿元、期限2年、票面利率7.5%。国都证券担任该债券主承销商，五矿信托管理的信托计划于2020年6月29日购入4亿元。
此后房地产行业经历调整，福晟集团流动性危机逐步暴露。2022年6月，债券持有人会议通过展期议案，同意调整本息兑付安排。然而仅5个月后，福晟集团便未能按展期协议支付利息。2023年2月，持有人会议宣布债券加速到期，但发行人至今未履行兑付义务。
2025年8月，五矿信托以“证券虚假陈述责任纠纷”为由，将国都证券及福晟集团时任高管许幼农、潘伟明、郭阳春一并诉至福州市中级人民法院。
五矿信托主张，国都证券作为主承销商，“未尽勤勉义务以致未能发现巨额债务违约和重大诉讼”，请求四被告就投资损失承担连带赔偿责任，索赔金额合计4.75亿元。其索赔清单包括：债券本金4亿元、宣布违约前利息1500万元、违约后暂计利息6000万元，另加购入佣金及律师费。
然而，2026年5月，福州中院一审判决驳回五矿信托全部诉讼请求，五矿信托随即向福建省高院提起上诉。最终，福建高院二审维持原判，这场“天价”索赔以国都证券全面胜诉告终。
承销商责任边界再厘清：“勤勉尽责”成关键抗辩
本案之所以备受市场及证券行业关注，在于其涉及债券违约纠纷中中介机构责任边界的核心争议。
21世纪经济报道曾在《祸起承销债券违约！国都证券卷入4.75亿元巨额诉讼纠纷》中报道称，2020年以来受市场下行周期冲击，房地产企业债券违约案例日渐增多。在地产债风险出清步入深水区后，债权人追偿时通常会将发行人和相关中介机构一并列为被告提起诉讼。
自2021年债券市场中介机构首次因“五洋债”欺诈发行案被判承担连带责任后，“示范效应”日渐显现，券商等中介机构承担投资者赔偿责任的案例逐年增多。
回顾近年来的司法实践，2020年新修订的《中华人民共和国证券法》施行以来，债券虚假陈述案件中中介机构的担责比例经历了从“连带责任泛化”到“过错与责任匹配”的演变，在压实中介机构“看门人”责任的同时，避免责任泛化导致行业萎缩。
2021年“五洋债”案中，德邦证券因直接参与财务造假，被判与发行人共担7.4亿元全额赔偿，开创了先河。但在随后的“16宁远高”案中，国融证券仅被判在10%范围内承担连带责任；“16洪业02”案中，东海证券被驳回全部索赔；“19华晨05”案中，申万宏源承销保荐同样胜诉。
2022年施行的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》进一步将中介机构过错收窄为“故意”与“重大过失”，明确了一般工作瑕疵不构成担责依据，并确立了“勤勉尽责抗辩”与“追首恶”的裁判导向。
本案中，两级法院正是援引上述司法解释，认定五矿信托的主张不能成立。法院判决逻辑表明：在债券违约纠纷中，主承销商只要能够证明已履行合理核查义务、不存在故意或重大过失，便无需为投资者损失“兜底”。
这一判决为券商等中介机构划定了更为清晰的执业边界。
不过，国都证券的诉讼压力并未完全解除。2026年半年报显示，国都证券还涉及一起由“19成龙01”债券引发的证券虚假陈述责任纠纷案。该债券持有人北京福升投资管理有限公司向法院起诉，要求各被告承担连带赔偿责任，合计索赔约5125万元。
2026年5月，法院一审判决国都证券对原告投资损失在20%范围内承担连带赔偿责任（合计约897万元）。国都证券不服，于6月提起上诉，浙江高院已于8月10日开庭审理，目前尚未判决。
浙商证券业绩创历史新高，国都证券仍在下滑
2024年末，浙商证券完成对国都证券34.25%股权的过户，正式取得控股地位。2026年6月，浙商证券又通过司法拍卖竞得国都证券约0.33%股权，直接持股比例升至35.10%。
这场被视为证券行业并购标杆案例的交易，迄今已历时一年半。那么，并购的“1+1>2”效应是否已经显现？
从浙商证券自身来看，答案无疑是肯定的。
浙商证券2026年半年报显示，上半年公司实现营业收入57.03亿元，同比增长49.33%；归母净利润16.11亿元，同比增长40.21%，双双创下历史同期最好水平。总资产规模跃升至2714.99亿元，较上年末增长20.77%。公司管理层在半年报中表示，业绩增长主要得益于“各业务板块协同发力、稳健提质”。
具体业务条线方面，经纪与自营呈现“双轮驱动”格局，二者合计贡献超过七成营收。上半年经纪业务净收入20.11亿元，同比增长53.13%，占总营收的35.26%；自营业务收入20.46亿元，同比增长44.45%，占比35.87%。投行业务净收入4.45亿元，同比增长55.17%；利息净收入7.7亿元，同比增长42.40%。资管业务相对乏力，净收入1.62亿元，同比仅微增2.6%。
与并表前相比，浙商证券的增长曲线颇为陡峭。2024年全年，浙商证券营收158.2亿元、归母净利润19.3亿元；2025年上半年营收38.19亿元、归母净利润11.49亿元。对比来看，2026年上半年营收较2025年同期大增近五成，净利润增逾四成，合并报表规模效应开始显现。
然而，被并入报表的国都证券，却呈现出另一番景象。
浙商证券半年报同步披露，2026年上半年，国都证券实现营业收入7.33亿元，同比下降2.13%；归母净利润3.34亿元，同比下降6.73%。截至2026年6月末，国都证券资产总额423.36亿元，较年初增长11.05%。
据Wind数据，细拆国都证券各业务条线，除经纪业务和利息净收入保持增长外，其余板块全面承压。
经纪业务净收入1.55亿元，同比增长24.06%；利息净收入0.37亿元，同比增长27.99%。但自营业务收入3.44亿元，同比下滑17.28%；投行业务净收入仅0.02亿元；资管业务净收入更是降至6.28万元，几乎可以忽略不计。
对比2025年同期——彼时国都证券营收7.49亿元、归母净利润3.58亿元——不难发现，被浙商证券控股一年多来，国都证券不仅未能借力母公司的资源与品牌实现增长，业绩反而进一步滑落。
中欧基金成利润“压舱石”，“1+1>2”并购协同仍需时日
不过，浙商证券通过国都证券间接获取的一项优质资产——中欧基金，正在成为合并报表中不可忽视的利润“压舱石”。
国泰海通非银团队曾在浙商证券2025年三季报点评中指出，国都证券整合加速推进，“预计协同亮点在于区域互补和中欧基金股权，更重要的是实现综合实力跃升，为长期发展蓄势”。
首先，国都证券持有中欧基金20%股权。2026年上半年，中欧基金实现营业收入26.78亿元，同比增长44.88%；净利润6亿元，同比增长49.35%。按持股比例计算，这为国都证券贡献了约1.2亿元的投资收益，也成为浙商证券合并利润表中的重要增量。
其次，“浙商+国都”的战略价值在于区域网点的协同潜力，浙商深耕长三角，国都扎根京津冀，二者合并后真正完善全国化版图。因此，也有不少市场观点认为，放在区域券商并购整合周期中审视，国都证券短期业绩下滑属于正常现象。
从战略层面看，浙商证券对国都证券的整合正在多维度推进。浙商证券半年报透露，上半年国都香港子公司在香港1号牌照投行承销业务、资管、固收业务方面均有显著提升；同时，国都证券正全力推进增资及香港6号牌照申请工作。此外，国都证券投行业务条线以恢复业务资格为首要任务。
值得注意的是，在证券行业并购浪潮中，浙商证券与国都证券的整合并非孤例。
国联证券与民生证券合并后的国联民生（601456.SH），2026年上半年实现营收45.70亿元、归母净利润14.15亿元；国泰君安与海通证券合并后的国泰海通（601211.SH），同期营收471.63亿元、归母净利润202.60亿元，均取得亮眼成绩单。
相比之下，“浙商+国都”的体量虽不及两大巨头，但在中型券商整合赛道中，其合并营收（浙商57.03亿元+国都7.33亿元）合计约64.36亿元，较2025年同期（浙商38.19亿元+国都7.49亿元=45.68亿元）同样实现大幅增长。
“并表效应”不等同于“协同效应”。从当前数据来看，浙商证券对国都证券的并购，仍处于报表合并阶段，业务层面的深度融合与资源共享尚未真正转化为双方的业绩增量。
两家券商并购整合的“化学反应”，仍需时日。
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